回顾2018年，国家医保局、卫健委、药监局相继成立，医疗健康事业改革序幕已然拉开。平安好医生、信达生物港股上市，迈瑞医疗A股上市，蓝帆集团19亿元收购柏盛国际等事件，再次将医疗健康产业投融资总额推向新高。作为典型的抗周期行业，预计2019年医疗健康产业，仍将是“资本寒冬”中最受关注的投资方向之一。哪些细分领域将继续站在投资风口？行业哪些发展趋势值得关注？

笔者走访了易凯资本、道彤投资等多家投资机构、投行合伙人，对2019年医疗健康产业趋势和投资机会作出分析。现将部分精彩观点择取如下：

易凯资本合伙人李钢：技术是医疗健康行业重要的驱动因素，比如科学界对癌症的理解逐渐加深，使得我们现在能够看到许多新型癌症治疗药物和手段。另外一个背景是，医疗受政策环境、经济环境、社会环境影响较深，具体看近几年医疗健康行业的发展，大致可总结为消费升级、医保、人口老龄化三个维度。从这三个维度出发，可以解释医疗健康行业发展的大体逻辑。

第一个维度消费升级，可以看到中国经济经过持续的高速增长，公众消费水平已经有很大提升，追求更好的就医体验和治疗效果。在这个背景之下，出现了民营连锁诊所、精准医疗等新概念或者业态。第二个维度医保控费，在医疗费用和支出不断增长的情况下，如何提高资金的使用效率、实现资源的最优配置，这是目前世界上大多数国家都面临的问题。在中国，具体表现在仿制药一致性评价、中成药有效性和安全性再评价等医改政策层面。第三个维度是老龄化，这带来了疾病谱的变化，和康复、护理等需求的增长。

道彤投资合伙人孙琦：现在大家放慢速度在观望，但市场不可能总是处于冷冻状态。我们反复强调的是，要在高度不确定的市场中捕捉相对的确定性。从这个角度看，医疗服务是医疗健康产业相对稳健的部分，有健康的现金流，对融资的依赖弱一些。如果2019年市场逐渐恢复，可能资本会先进入医疗服务领域。AI等创新技术大家也看好，但还受国家政策等多方面因素影响。

易凯资本执行董事王斌：先看医疗服务怎么划分。医疗服务大致可分成综合医院类、专科类连锁机构，以及B2C或B2B类的服务。过去五年，综合性的民营医疗集团通过并购、参与国企医院改制，持有大量医疗资产。而某些自成体系、更容易从公立医院中分出来的专业服务，在市场上逐渐发展成专科类的医疗连锁机构。B2C或B2B类的服务则需要和医院、医生紧密合作。

专科类医疗机构又可以分为偏医疗类和偏消费类。医疗类更多针对疾病需求，比如脑科、心血管、骨科等，该类机构需要具备专业的医疗设备和技术，还需要医保加持。而消费类主要针对非疾病性需求，一般由商保或个人支付，品牌是这类医疗机构的核心竞争力。

此外，在偏消费的连锁类专科医疗机构的发展过程中，优质医生资源和单店运营能力也是很重要的因素。比如我们长期合作的瑞尔口腔，从1999年发展至今拥有全国100多家门店，基本上每家单店都能做到很快的标准化扩张，还通过自有体系供给来解决医生资源的问题。目前瑞尔口腔已经形成了在高端口腔领域的专业品牌。

作为专注新经济的精品投行，如果问我们接下来关注哪些细分赛道，我们认为妇产、儿科、口腔这几个专科还会持续高热。由于生育政策限制逐渐放开，加之公立医院儿科存在明显短板，儿科未来会吸引更多社会资本进入。但在这些领域需要模式创新，将市场需求和用户支付能力相匹配。

口腔、医美、康复受消费升级趋势影响较大。中国已经过了只满足于丰衣足食的发展阶段，人们的健康需求正不断升级。如何使医疗服务差异化，是政府及企业、资本都在考虑的问题。比如国内人均口腔诊疗支出大约300元，美国是2400元，可以看到消费升级带来的消费型医疗专科发展空间是很大的。

易凯资本执行董事王斌：的确，偏消费属性的医疗服务领域市场竞争趋于红海状态，大家拼得更多是品牌建立、渠道把控和差异化。比如现在走在北京这样的一线城市，每走二十分钟可能就能看见一家口腔诊疗机构，但在更加广阔的二三线、三四线城市，口腔诊疗机构的密度还远远不够，这就存在成长空间，而专注儿童口腔、种植或正畸等差异化服务或定位的机构，也有机会脱颖而出。

易凯资本副总裁张骁：国内创新药方兴未艾，机遇与风险并存。

一方面，国家药监部门出台了一系列政策及改革措施利好行业发展，海外留学或工作过的行业人才纷纷国内创业，国内CRO、CMO等行业经过多年发展日趋成熟、产业环境日趋完善，这都有利于国内创新药行业的发展。另一方面，与美国等发达国家相比，中国企业自主研发能力相对薄弱，产业化经验也有待积累，支付体系也存在很大差距，所以赶超发达国家还有很长的路要走。

对于第二个问题，国内创新药企业还是比较多样化的，只是在像生物类似药、或者热门靶点的me too，me better产品上存在同质化竞争问题。比如生物类似药或者PD-1/PD-L1等创新药产品因为同质化问题可能面临比较激烈的市场竞争，产品定价压力很大，再加上生产成本比较高，而国内规模化生产能力不足，未来该类企业产品的盈利能力可能会受影响。

国中创投生物医药投资总监张元：国内做创新药主要跟随国外趋势，比如某个靶点在国外已经进入临床二期或者三期，国内企业再开始做或者直接把中国区专利买过来。同质化的确是目前国内创新药研发比较突出的特点，在彼此疗效差不多的情况下，研发速度、生产工艺和产能就显得比较重要。目前全球医药市场占比比较大的其实还在欧美发达国家，这些国家商业健康保险体系比较成熟，而中国短时间内支付能力很难提升。

易凯资本副总裁张骁：能解决未满足临床需求的创新生物药仍然是研发的热点；CAR-T、TCR-T，基因编辑等新技术也广受关注；具有Global Angle的靶点、技术平台或产品品类，以及肿瘤以外的如自身免疫病、中枢神经系统、罕见病等领域会得到越来越多的关注。

国中创投生物医药投资总监张元：除创新药以外，仿制药也有机会。但关键要看仿制对象是谁，能不能做到首仿，仿制难易程度如何。新药过了专利期后，分子结构很容易知道，但药物制剂和生产工艺是不公开的。如果是仿制难度比较大的药品，比如一些复杂的呼吸系统疾病用药、精神类疾病用药，存在比较大的市场空间。

幂方资本合伙人孙磊：肿瘤免疫治疗是很宽泛的概念，简单来讲直接或间接利用免疫系统来治疗肿瘤的方法都在这个范畴内，比如免疫细胞治疗（T-cell、NK、Macrophage等）、抗体（单抗、双抗、多抗）、细胞因子类重组蛋白（ILs、趋化因子）、溶瘤病毒（具有溶瘤效果的病毒）、治疗性疫苗（传统疫苗与neoantigen）。

具体在抗体领域，以免疫检查点相关靶点为例，除了PD-1之外，其他靶点如TIM3、LAG-3、VISTA、CD80等，以及基于免疫检查点靶点与其他靶点的双抗等都值得关注。在免疫细胞治疗领域，目前以CAR-T为代表的血液瘤产品、以TCR-T为代表的实体瘤产品，其关注重点在成本、产业化和治疗效果上的突破，CAR-NK、CAR-M等非主流产品能否在抗肿瘤领域占一席之地仍也值得关注。

而溶瘤病毒从机理上T-VEC与PD-1的联合用药效果来看，能够提高PD-1对肿瘤病人的应答率，其潜在的联合用药效果引得跨国药企纷纷布局。传统肿瘤的治疗性疫苗效果很差，目前认为还是靶点选择的问题，关注点从肿瘤相关性靶点转向肿瘤特异性靶点，而肿瘤新抗原恰恰正是如此。我们看好新抗原的方向，至于能否表现出惊人的临床获益，很大程度上取决于临床方案的设计。

道彤投资合伙人孙琦：仍然关注国产替代，由于产品或核心技术国内公司持续突破，依托政策红利，市场占有率将持续提高。同时关注技术创新，着眼于长期发展进行前瞻性布局，目标是通过自主研发成为全球领先的创新器械产品。

东方富海合伙人陈华伟：在分子诊断领域中，基因检测在医院的临床应用上仍处相对早期发展阶段，临床检测设备和专业人员较为缺乏。但基因检测作为肿瘤靶向治疗的重要诊断方式，已被写入用药指南。以基因检测为技术平台的企业值得关注。未来随着基因检测技术的发展，加之检验费用不断降低，其临床应用程度将进一步提升。

在产业链上游，试剂和设备生产是目前的投资热点。但现阶段国内技术成熟度较国际领先水平仍有差距，设备方面优质标的较少。分子诊断试剂因其生产成本可控，是目前行业主要盈利重心。

值得注意的是，随着行业逐渐成熟，未来直接面向患者的产品将会成为更大的市场。此外，技术是影响行业发展的关键因素，现阶段全球从事分子诊断行业的华人数量较多，加之政策扶持、临床应用逐渐成熟，国内分子诊断未来拥有巨大的发展潜力。

东方富海合伙人陈华伟：从事生物分析信息类业务的公司，目前处于相对尴尬的位置。这主要由于基因检测公司通常具有基本的数据分析能力，只有在出现较为复杂、困难的问题时，才会将业务外包给数据分析公司。因此这类公司受上游制约程度较高，业务总量相对较少，营收提升空间有限。生物信息分析发展为独立板块的可能性较小，未来主要发展方向在于行业并购、整合，成为基因检测公司业务的重要组成部分，和基因检测的配套服务。

凯风创投合伙人文纲：人工智能的社会价值非常大，但如何实现商业化，中间存在不确定性。只不过与互联网医疗相比，人工智能+医疗商业模式的不确定性小一点。比如，较早落地的医学影像智能诊断产品，潜在埋单方是医院，看起来商业模式明确一些。

但目前基于影像的智能诊断产品，彼此之间差异不是很大，相对靠前的公司产品准确率可能只差很小几个百分点。当产品区分度不高的时候，就会出现用户为谁付费的问题，产品价格可能会被压低。另外要考虑影像智能诊断的市场有多大。假设智能诊断能长期替代放射科医生的阅片工作，我认为市场天花板就是放射科医生工资总额。未来基于患者院内、院外综合信息，给出综合性治疗方案，可能比较具有前景和价值，但还有很长路要走。

道彤投资合伙人孙琦：人工智能应用价值很大，但已经越来越接近红海状态。因此要寻找市场空白点。早期人工智能在医疗领域的应用扎堆在肺结节筛查、眼底影像筛查等产品，但后面越往深处走，遇到的问题越复杂，门槛就越高。比如脑部影像智能诊断产品的开发需要建立中国人脑部影像数据库，纳入海马体体积变化、灰白质厚度变化等多个维度数据指标。从这个角度看，做比较有特色的垂直领域智能诊断产品存在早期机会。

此外平台类的公司也值得关注。一个医院影像科，如果想获得不同类型的影像诊断产品，不可能跟几十家公司打交道，这就是平台的价值。平台如果能提供覆盖大部分类型的一揽子影像诊断产品或服务，未来可以赢者通吃。一般平台类公司不会很多，再贵也要看头部的团队。

从市场前景来看，早期开发智能诊断产品，需要和头部医院、头部机构合作，确保获得优质的样本数据。但未来大规模变现可能在基层医疗机构，基层存在大量未被满足的市场需求。渠道把控、市场营销等复合型能力，对人工智能+医疗领域的公司也会越来越重要。尤其2019年人工智能+医疗领域的公司要比拼的是收入变现能力。

凯风创投合伙人文纲：首先技术上很难形成壁垒，其次虽然很多公司声称积累了很多数据，但数据也不是壁垒。“国家队”已经入场，数据的获取门槛有望进一步降低，因此光看数据是不够的，服务能力才是该领域公司的核心竞争力。医疗是很重的，光做表层服务不会产生特别大的商业价值，也没有办法形成门槛。只有真正服务好用户，用户才会愿意付费，同时也可以挖掘患者院外数据的价值。

之前在线轻问诊曾受到很多关注，但现在大家也看得很清楚。哪怕一家公司能拥有全国所有市场，仅通过在线轻问诊也不会产生太多收入和利润。很多公司都期望能够推出一款可以批量复制到大多数医院和科室的工具，这样看起来生产效率比较高。但医疗个性化特征很强，很难做到跨学科的批量复制。所以不管是慢病管理、远程医疗，还是挖掘医疗数据的价值，公司都需要深度理解用户的需求，提供专业化，有深度的服务。

道彤投资合伙人孙琦：行业发展初期，能够持续、低成本地获得优质数据，是初创公司很重要的竞争力。但未来随着“国家队”搭建的高速公路日益完善，数据将不再是瓶颈。而且积累的数据量只是一个及格线，后续数据清洗、建模仍然可能存在很大挑战。更难的是数据变现。

我们看到现在真正能通过大数据变现的公司，都能形成从数据采集、加工到应用的闭环，确保数据应用的需求与采集到的数据质量相匹配。但医疗大数据怎么变现？向谁变现？以什么样的产品形态变现？医疗数据存在很多质量问题，比如数据遗漏缺失、人工污染、格式不统一等等。这会为变现带来很多阻碍。