本报告由元序资本授权动脉网转载发布。作者为元序投资合伙人张兴（微信号：AlwaysForTruth）,元序投资致力于协助中国投资机构及产业资本布局美国生物医疗行业。

美国生物医药行业的投资大致是从两个维度来进行考虑：（1）该项目产品技术的发展阶段；（2）该项目产品技术的应用领域（一般是按照疾病来划分）。在本文中，我将梳理、分析第一个问题，即不同阶段的美国生物医药项目的投资情况。

本文中将项目按照发展阶段分成研发阶段（产品尚未获得FDA批准）和市场阶段（产品已经获得FDA批准但年销售额低于10亿美元）两大类。

美国生物医药公司的融资来源总计四种，即风险投资、IPO、增发股票（follow-on public offer）和并购。需要特别指出的是，美国的二级市场对于生物科技和药物研发类的项目接受程度较高，大量尚在研发阶段的公司即可IPO，并持续在二级市场融资。

2005-2014年投资总趋势

这十年间，共计923亿美元的投资（不含并购）涌入美国的生物医药项目，而且大部分投资偏好仍处在研发阶段的项目。大部分的投资以风险投资和增发股票两个手段进入了项目（图4.1），这主要反映了美国投资人的两种策略——对于早期项目，应尽早入场以获得最高的投资回报；对于晚期项目，需要等到FDA批准后才出手。与此形成鲜明对比的是，在并购领域，市场阶段项目占据了主导地位，吸引了约2/3的投资。此外，研发阶段项目通过技术授权共获得了359亿美元的收入，这与通过风险投资获得的融资（371亿美元）几乎相当。

• 风险投资

2005-2014十年间，大部分的风险投资投入了新药的研发，老药的研发（例如，新的药物投递方式等）始终只吸引了少量的风险投资（图4.2）。2007年风险投资达到了高峰（49.8亿美元）。但是，新药研发的风险投资在2014年达到了顶峰（40亿美元）。近年来，风险投资开始朝两头集中，投资主要布局在临床前和二期临床两个阶段，二期临床后迅速减少（图4.3）。这主要是因为生物医药公司多在二期临床顺利完成后即进行IPO。

以A轮融资为例，临床前的公司占了56%，一期临床的公司占了18%。2005-2014十年间A轮融资总计109亿美元，占了风险投资总额的28%。2011-2014年间，每年的A轮融资总额维持在9亿美元上下。

• IPO

2008年金融危机时生物医药IPO遭遇了灭顶之灾，此后逐渐恢复，2013年开始强劲走高，2014年达到历史最高点（图4.4）。2012年美国通过了JOBS法案（Jumpstart Our Business Startups），大大降低了IPO的门槛，也提高了二级市场对于研发阶段公司的信心。2008-2011年间，美国没有任何仍在一期临床或之前的公司IPO；2012-2014年，22家尚在一期临床或之前的公司IPO了。2005-2007年间IPO的研发阶段公司平均融资额为5000万美元，融资总额为21亿美元；2012-2014年间IPO的公司平均融资额为7200万美元，融资总额为70亿美元。

• 增发股票

公司IPO后，重大研发进展（如临床实验结果）将立即直接影响公司股价。如果临床实验结果较好，公司可以通过增发股票来为后续产品研发、推向市场等环节进行融资（图4.5）。通过股票增发所募集的资金超过一半以上进入了处在三期临床的公司，其中很多公司通过增发募集的资金远远超过了其IPO时募集的资金。近年来，通过股票增发一次募集超过1000万美元的情况越来越普遍。其中，市场阶段项目占据了项目总数的四分之一，而它们募集到的资金占全部的三分之一。

• 并购

2005-2014年十年间，全球生物医药并购总额达到2080亿美元（不含contigent value rights）（图4.6）。其中，760亿美元（37%）为研发阶段项目，1310亿美元（63%）为市场阶段项目。对于研发阶段项目而言，2011年因为Pharmasset（当时仍处在二期临床阶段）110亿美元的并购案而成为峰值；除了2011年外，2014年的96亿美元为最高点，主要是多个三期临床项目的并购导致。

• 在研产品

据统计，研发阶段和市场阶段的公司目前共计有约3415种药物在研，约占全球生物制药行业在研药物的69%。这3415种在研药物中，一期临床、二期临床和三期临床比重分别为29%（1004种），55%（1877种）及16%（534种）。药物种类分布在几个主要热门领域（图4.7）。

这3415种在研药物中约有43%的研发工作是与业内其他公司进行合作的。其中，后期项目比早期项目的合作比例更高。例如，处在一期临床的研发药物中只有36%是有公司间合作的，而处在三期临床的研发药物有51%是有公司间合作的。

总结

1. 生物医药投资集中在IPO前的风险投资和IPO后的股票增发两个阶段；




2. 风险投资集中在新药研发，特别是临床前（药物发现）和二期临床两个阶段。




3. 生物医药项目多在获得FDA批文前IPO（二期临床结束为最常见的时间点）并通过在二级市场增发股票来融资、进行后续的产品研发、审批等。




4. 在研药物以二期临床药物为主，集中在肿瘤和免疫两个领域。




5. 并购标的以具有FDA批准的产品的公司为主。